Tham vọng lớn, đòn bẩy cao

Chỉ riêng năm 2025, trong nhóm VN100 đã xuất hiện một doanh nghiệp phải chi tới 29.000 tỷ đồng tiền lãi vay, tương đương lợi nhuận của nhiều doanh nghiệp lớn cộng lại. Đây là con số rất đáng chú ý, phản ánh đòn bẩy tài chính khổng lồ mà các doanh nghiệp đầu ngành đang sử dụng.

Với một số doanh nghiệp, vốn vay là động lực khuếch đại lợi nhuận và tăng trưởng quy mô. Nhưng với không ít doanh nghiệp khác, chi phí lãi vay lại đang dần trở thành gánh nặng “ăn mòn” thành quả kinh doanh. Đây là cái giá phải trả cho khi "đặt cược" vào đòn bẩy tài chính.

Xét trong nhóm 20 doanh nghiệp có nợ vay lớn nhất trong VN100 năm 2025, không ít doanh nghiệp có tỷ lệ nợ vay trên vốn chủ sở hữu (D/E) trên 100%. Đầu tiên phải kể đến Vingroup (VIC). Phần lớn nợ vay của tập đoàn được sử dụng để tài trợ cho các dự án chiến lược, đặc biệt là mảng xe điện VinFast – lĩnh vực đòi hỏi vốn đầu tư khổng lồ và cần nhiều năm để đạt điểm hòa vốn.

Tương tự, Masan (MSN) duy trì tỷ lệ D/E khoảng 144%. Mức đòn bẩy này gắn liền với chiến lược mở rộng hệ sinh thái tiêu dùng – bán lẻ thông qua các thương vụ M&A trong nhiều năm qua, từ Masan Consumer, WinCommerce cho đến các mảng khoáng sản và vật liệu. Đối với Masan, đòn bẩy tài chính là công cụ để xây dựng quy mô hệ sinh thái nhanh hơn, nhưng đồng thời cũng kéo theo áp lực duy trì tăng trưởng dòng tiền.

Đối với Novaland (NVL), tỷ lệ D/E khoảng 114% dù đã cải thiện so với giai đoạn căng thẳng thanh khoản trước đó nhưng vẫn ở mức cao. Áp lực lớn nhất của doanh nghiệp này nằm ở tiến độ pháp lý và khả năng triển khai các dự án trọng điểm nhằm khơi thông dòng tiền, qua đó phục vụ nghĩa vụ trả nợ.

Một trường hợp đáng chú ý khác là Vietjet (VJC) với tỷ lệ D/E khoảng 278%, thuộc nhóm cao nhất trong các doanh nghiệp VN100. Mô hình kinh doanh hàng không vốn đòi hỏi vốn đầu tư lớn cho đội tàu bay, trong khi chi phí vận hành chịu ảnh hưởng mạnh từ giá nhiên liệu và biến động của thị trường du lịch. Điều này khiến cấu trúc tài chính của Vietjet phụ thuộc nhiều vào khả năng xoay vòng dòng tiền từ hoạt động kinh doanh.

Trong lĩnh vực hạ tầng giao thông, Đèo Cả (HHV) có tỷ lệ D/E khoảng 231%. Đây là hệ quả của mô hình đầu tư BOT – nơi doanh nghiệp phải bỏ ra lượng vốn rất lớn trong giai đoạn đầu để xây dựng công trình, sau đó thu hồi vốn dần thông qua phí sử dụng trong nhiều năm. Tuy nhiên, khi tỷ lệ nợ vay vượt quá hai lần vốn chủ sở hữu, dư địa vay thêm vốn để triển khai các dự án mới sẽ trở nên hạn chế nếu doanh nghiệp không thực hiện tăng vốn.

Tình trạng tương tự cũng xuất hiện tại Hạ tầng Kỹ thuật TP.HCM (CII) với tỷ lệ D/E khoảng 169%. Trong những năm gần đây, doanh nghiệp này liên tục thực hiện các biện pháp tái cấu trúc nợ và chuyển nhượng một số dự án nhằm giảm áp lực tài chính.

Đòn bẩy tài chính cao khiến các doanh nghiệp này phải đối diện với áp lực lãi vay lớn, bào mòn đáng kể lợi nhuận.

Tiêu biểu là CII với 1.404 tỷ đồng lãi vay trong khi lợi nhuận trước thuế chỉ đạt 405 tỷ đồng, nghĩa là tỷ lệ lãi vay trên lợi nhuận trước thuế lên đến 347%.

Các doanh nghiệp khác trong lĩnh vực hạ tầng - vận tải cũng trong tình trạng tương tự, như trường hợp của HHV và VJC đều ghi nhận tỷ lệ lãi vay trên lợi nhuận trước thuế lớn hơn 100%, còn tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) thì ở mức một chữ số, cho thấy lãi vay đã có tác động đáng kể đến hiệu quả kinh doanh.

Ăn chắc mặc bền

Bên cạnh nhóm sử dụng đòn bẩy cao, nhiều doanh nghiệp lớn trong nhóm VN100 lại lựa chọn cách tiếp cận thận trọng hơn, duy trì tỷ lệ nợ vay ở mức cân bằng hoặc thấp để đảm bảo an toàn tài chính.

Vinhomes (VHM) là một ví dụ tiêu biểu với tỷ lệ D/E khoảng 59%. Dù là doanh nghiệp phát triển bất động sản có quy mô lớn nhất thị trường, Vinhomes vẫn duy trì mức nợ vay tương đối thấp so với vốn chủ sở hữu. Điều này giúp doanh nghiệp giữ được sự linh hoạt tài chính: khi thị trường bất động sản gặp khó khăn, doanh nghiệp có thể chống chịu tốt hơn; khi thị trường thuận lợi, họ vẫn còn dư địa để huy động thêm vốn phục vụ việc mở rộng quỹ đất.

Hòa Phát (HPG) cũng nằm trong nhóm cân bằng với tỷ lệ D/E khoảng 70%. Phần lớn nợ vay của tập đoàn được sử dụng cho dự án thép Dung Quất 2 – dự án có tổng mức đầu tư rất lớn nhưng được kỳ vọng sẽ mở rộng đáng kể năng lực sản xuất thép của doanh nghiệp trong những năm tới. Với vốn chủ sở hữu hơn 130.000 tỷ đồng, Hòa Phát vẫn duy trì được khả năng kiểm soát rủi ro tài chính.

Một số doanh nghiệp khác như Thế Giới Di Động (MWG) với tỷ lệ D/E khoảng 90%, Gelex (GEX) khoảng 96% hay PV Power (POW) khoảng 78% cũng cho thấy cấu trúc tài chính tương đối cân bằng, vừa tận dụng được vốn vay để tăng trưởng, vừa giữ được khả năng kiểm soát rủi ro.

Ở phía thận trọng hơn là nhóm doanh nghiệp duy trì tỷ lệ nợ vay thấp.

Lọc hóa dầu Bình Sơn (BSR) có tỷ lệ D/E chỉ khoảng 17%. Với vốn chủ sở hữu hơn 60.000 tỷ đồng và nợ vay tương đối thấp, doanh nghiệp đang sở hữu một bảng cân đối kế toán rất lành mạnh. Tuy nhiên, cấu trúc tài chính quá an toàn đôi khi cũng đặt ra câu hỏi về việc tận dụng cơ hội đầu tư, đặc biệt trong bối cảnh ngành lọc hóa dầu cần nhiều nguồn lực để nâng cấp công nghệ và đáp ứng các tiêu chuẩn môi trường.

FPT, Cơ điện lạnh (REE) và Nhà Khang Điền (KDH) cũng duy trì tỷ lệ D/E quanh mức 40–50%. Với Khang Điền, việc chỉ sử dụng đòn bẩy ở mức khoảng 48% phản ánh chiến lược phát triển tương đối thận trọng của doanh nghiệp bất động sản này, tập trung vào các dự án có pháp lý hoàn chỉnh thay vì mở rộng quỹ đất bằng vốn vay lớn như nhiều doanh nghiệp khác trong ngành.

Trong khi đó, Vinpearl (VPL) với tỷ lệ D/E khoảng 32% cũng cho thấy cách tiếp cận khá thận trọng trong quản trị vốn vay.

Việc duy trì đòn bẩy tài chính ở mức cân bằng hoặc thận trọng giúp các doanh nghiệp này duy trì lợi nhuận cũng như tỷ suất sinh lời ở mức khá cao. Như trường hợp của VHM, nếu nhìn vào quy mô lãi vay lên đến hơn 11.500 tỷ đồng trong năm 2025, hẳn nhiều nhà đầu tư sẽ phải “giật mình”. Tuy nhiên, khi so với lợi nhuận trước thuế, lượng lãi vay trên chỉ bằng 23%. Bên cạnh đó, “ông lớn” bất động sản này vẫn duy trì tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) gần 17%. Những dấu hiệu này cho thấy với Vinhomes, mặc dù vay nợ lớn, trả nợ nhiều nhưng đây là đòn bẩy tích cực đối với hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.

Hoặc như trường hợp của FPT, dù nằm ở nhóm 20 doanh nghiệp phi tài chính có quy mô vay nợ lớn nhất trong VN100 (cả 20 doanh nghiệp này đều có tổng nợ vay trên 10.000 tỷ đồng), nhưng chi phí lãi vay của FPT chỉ bằng 6,2% lợi nhuận trước thuế. Với ROE lên tới 21%, tập đoàn công nghệ này cho thấy vốn vay chủ yếu được sử dụng để tối ưu hóa cấu trúc tài chính và mở rộng các mảng kinh doanh có hiệu quả cao.

Còn với Thế Giới Di Động (MWG), sau giai đoạn tái cấu trúc, “ông lớn” bán lẻ này đã ghi nhận ROE lên đến 21%, trong khi chi phí lãi vay chỉ bằng 17% lợi nhuận trước thuế. Điều này phản ánh dòng tiền ổn định từ hệ thống bán lẻ quy mô lớn.

Ngoài ra, các doanh nghiệp như Becamex IDC (BCM) hay HPG cũng đều ở trong nhóm 20 doanh nghiệp vay nợ nhiều nhất và chi phí lãi vay cũng rất cao, như BCM là trên 1.300 tỷ đồng và HPG là trên 3.100 tỷ đồng, nhưng các doanh nghiệp này vẫn duy trì ROE hai chữ số, còn chi phí lãi vay chỉ bằng lần lượt 37% và 17% lợi nhuận trước thuế.

Bước sang năm 2026, áp lực chi phí lãi vay sẽ ngày càng lớn đối với doanh nghiệp khi lãi suất cho vay của các ngân hàng đang tăng khá nhanh. Đối với các ngành có rủi ro lớn, không chỉ lãi vay tăng mà dư địa vay ngân hàng cũng bị co hẹp hơn, khiến doanh nghiệp phải đi tìm những nguồn vốn khác với chi phí cao hơn. Đây là một bài toán khó đối với các doanh nghiệp gánh trên vai khối nợ lớn, nhất là các doanh nghiệp vốn dĩ đang phải vật lộn với chi phí lãi vay, nguy cơ lãi vay “ăn mòn” lợi nhuận đang ngày càng hiện hữu.

Trong "phép thử" này, những doanh nghiệp tạo ra được dòng tiền ổn định từ hoạt động kinh doanh cốt lõi sẽ có lợi thế lớn hơn trong việc duy trì và tái cấu trúc các khoản nợ trong tương lai.