Việc sử dụng các sản phẩm phái sinh tín dụng đã bùng nổ và gây sửng sốt trong lĩnh vực tài chính. Song những công cụ tài chính mới này vẫn còn phải đối mặt với một cuộc thử thách lớn nhất.

Hư hay ngoan? Câu hỏi mà Ông già Noel thường đặt ra đối với mọi đứa trẻ khi chúng hò hét đòi ông cho một món quà cũng thường xuất hiện trên thị trường các sản phẩm phái sinh tín dụng. Liệu những công cụ này có phải là biện pháp khôn ngoan để phân tán rủi ro, làm cho hệ thống tài chính an toàn hơn, như những gì mà những người ủng hộ chúng quả quyết? Hay, theo như cách diễn đạt của Warren Buffett, chúng là “những vũ khí tài chính có tác dụng hủy diệt hàng loạt” mà không mấy người hiểu rõ và là những công cụ hỗ trợ đầy nguy hiểm của tín dụng. 

Cho đến nay thì những người lạc quan đối với những công cụ này đã thắng thế. Mặc dù người ta đã lo lắng về những sản phẩm phái sinh tài chính này trong suốt 20 năm qua, song các nền kinh tế trên thế giới đã chứng tỏ khả năng đàn hồi khác thường. Những công cụ kỳ lạ này vẫn chưa hề tạo ra một “cơn đại hồng thủy” như Ông Jeremiahs đã từng cảnh báo lâu nay. Qủa thực, tình trạng thị trường vốn cổ phần xuống giá trong giai đoạn 2000-2003 đã không gây ra một cuộc khủng hoảng trong lĩnh vực ngân hàng như những gì đã xảy ra 30 năm trước đây, khi mà các sản phẩm phái sinh vẫn còn hiếm.

Cho đến nay, các sản phẩm phái sinh tín dụng đã gặt hái được những thắng lợi lớn trên thị trường tài chính. Bằng cách phân chia thị trường trái phiếu thành những phân đoạn “dễ tiêu hóa”, các công cụ này đã làm cho giới đầu tư muốn bỏ nhiều tiền hơn vào các loại trái phiếu công ty. Điều đó có lẽ đã góp phần làm giảm chi phí vốn - một tín hiệu tốt đối với nền kinh tế, vì nó sẽ cho phép các công ty có thể đầu tư dài hạn hơn.

Tuy nhiên, các sản phẩm phái sinh tín dụng hiện vẫn còn phải đối mặt với một thử thách lớn để khẳng định sức mạnh thực sự của chúng. Các công cụ này trước nay vốn phát triển trong bối cảnh tỉ lệ lãi suất thấp và chênh lệch tín dụng hẹp (phần lợi suất tăng thêm so với lãi suất của trái phiếu chính phủ nhằm bù đắp rủi ro) hẹp. Nhưng những vấn đề xuất hiện gần đây trên thị trường cho vay thế chấp dưới tiêu chuẩn của Mỹ (với những người đi vay có mức độ xếp hạng tín dụng kém) đã nhắc nhở chúng ta rằng mặt trời không phải lúc nào cũng chiếu sáng. Điều gì sẽ xảy ra khi chính sách tiền tệ được thắt chặt hơn, với lãi suất tăng cao và chênh lệch tín dụng mở rộng?

Rủi ro vỡ nợ

Các sản phẩm phái sinh tín dụng là những công cụ tài chính mà giá trị của chúng hoàn toàn dựa vào thị trường trái phiếu. Chúng có thể áp dụng cho bất cứ loại trái phiếu nào không phải do các chính phủ phát hành - tức là những loại trái phiếu mà nhà đầu tư phải đối mặt với rủi ro người vay có thể không thể hoàn trả nợ.

Sự tăng trưởng nhanh của các công cụ này bắt nguồn từ ba lợi thế vượt bậc của chúng trên thị trường. Lợi thế thứ nhất là sự ra đời của một loại trái phiếu công ty truyền thống đi kèm với một nhóm các rủi ro. Giá của một loại trái phiếu có thể giảm xuống do các nhà đầu tư nói chung thường yêu cầu mức lợi suất cao hơn đối với tất cả những tài sản có thu nhập cố định (rủi ro lãi suất), hoặc do họ ưa thích các loại trái phiếu thời gian đáo hạn nhất định phù hợp với nhu cầu của họ (rủi ro thời hạn), hoặc do họ nghĩ công ty phát hành trái phiếu đó sẽ gặp khó khăn trong việc hòan trả nợ (rủi ro tín dung). Các sản phẩm phái sinh tín dụng tách biệt loại rủi ro cuối cùng này ra khỏi hai loại rủi ro kia.

Điều này cho phép các nhà đầu tư tự bảo vệ mình trước rủi ro vỡ nợ hoặc đầu cơ vào khả năng vỡ nợ của công ty. Công cụ phái sinh có tác dụng như thế được gọi là credit-default swap (hoán đổi khả năng vỡ nợ tín dụng) hay gọi tắt là CDS (xem bảng hướng dẫn từ ngữ chuyên môn ở cuối bài). Theo đó bên A đồng ý trả cho bên B một số khoản phí, còn bên B đồng ý bồi thường cho bên A trong trường hợp trái phiếu bên A mua bị vỡ nợ.

Điều này cũng cho phép các nhà đầu tư đầu cơ vào khả năng vỡ nợ của một loại trái phiếu mà không cần phải sở hữu nó. Những người mua loại bảo hiểm kiểu này có thể kiếm được lợi nhuận đáng kể nếu như công ty phát hành trái phiếu gặp rắc rối, bởi vì giá trị của hợp đồng hoán đổi sẽ tăng mạnh. Nhiều hoạt động đầu cơ kiểu này đã diễn ra và trạng thái của các CDS đôi khi còn lớn hơn nhiều so với số dư trái phiếu trên thị trường.

Tính đến nay thì những nhà cung cấp dịch vụ bảo hiểm tín dụng có xu hướng làm ăn tốt hơn những nhà đầu cơ. Điều này một phần phản ánh các điều kiện kinh tế khả quan hiện nay (có ít công ty bị phá sản), song cũng liên quan đến lợi thế vượt bậc thứ hai của các công cụ này trên thị trường. Những trái phiếu được xếp hạng cao nhất (thường được gọi là ở cấp đầu tư) thường đem lại những mức lợi nhuận cao hơn so với mức cần thiết để bù đắp rủi ro vỡ nợ cho các nhà đầu tư. Hay nói cách khác, tính trung bình, một công ty nhận bảo hiểm cho rủi ro vỡ nợ của những trái phiếu loại đó chắc chắn sẽ thu lời (các công ty bảo hiểm thông thường - bảo hiểm hỏa hoạn hoặc trộm cắp - không phải lúc nào cũng làm được như thế).

Lợi thế vượt bậc thứ ba của các sản phẩm phái sinh tín dụng là chúng cho phép phân chia nhỏ các loại trái phiếu công ty trên cơ sở rủi ro. Một số nhà đầu tư (chẳng hạn như các ngân hàng và các công ty bảo hiểm) có thể thích sở hữu các loại trái phiếu được xếp hạng cao nhất (AAA) hơn vì những lý do an toàn về mặt quản lý hoặc khả năng trả nợ. Trong khi những nhà đầu tư khác, chẳng hạn như các quỹ phòng hộ, thì có thể lại thích liều lĩnh hơn với những loại trái phiếu hạng thấp hơn nhưng lại thu được lợi nhuận cao hơn.

Các công cụ phái sinh được biết đến như Các nghĩa vụ nợ được thế chấp hóa (CDOS) là một phương thức khôn ngoan để thỏa mãn được nhu cầu đa dạng của giới đầu tư. Chúng giống như các quỹ tương hỗ ở chỗ chúng gộp các loại trái phiếu, các khoản vay hoặc hoán đổi nợ lại. Nhưng chúng khác các quỹ này ở chỗ chúng có những khoanh trái phiếu khác nhau mang đến cho các nhà đầu tư những quyền lợi khác nhau đối với danh mục đầu tư này. Chẳng hạn, khi đến hạn phải thanh toán lãi suất đối với trái phiếu ưu đãi, trước tiên chúng sẽ được phân bổ cho những khoanh cấp cao. Chỉ khi những khoanh này đã được thanh toán xong thì những khoanh thấp cấp hơn mới được thanh toán. Nhưng nếu như xảy ra tình trạng vỡ nợ thì những khoanh thấp cấp hơn lại phải chịu thiệt hại trước tiên.

Cách xử lý này có thể biến những trái phiếu công ty kém hấp dẫn thành những trái phiếu hấp dẫn đạt cấp độ đầu tư. Giả sử ta chọn một nhóm công ty, với những trái phiếu được xếp hạng A (không phải là hạng tín dụng tốt nhất, mà là tương đối an toàn). Tập hợp chúng lại trong một danh mục đầu tư và trao cho một nhóm chứng khoán các quyền đối với 70-80% dòng tiền đầu tiên của các trái phiếu đó (đồng thời cung cấp sự bảo hiểm cho khoảng 20-30% dòng tiền đầu tiên bị thất thoát trong trường hợp vỡ nợ). Bởi vì gần như không thể xảy ra khả năng có đến 20-30% trái phiếu xếp hạng A bị vỡ nợ, nên các cơ quan xếp hạng sẽ xếp các loại chứng khoán như thế vào hạng AAA cao nhất. Trong bối cảnh thực tế là có rất ít những công ty tư nhân có thể có được mức xếp hạng chứng khoán cao ngất ngưởng như thế, thì sự biến đổi này đã làm cho các công cụ tài chính nói trên trở nên rất hấp dẫn.

Và tất nhiên, việc này sẽ tập trung các rủi ro vào phần còn lại của danh mục đầu tư. Những chứng khoán xếp hạng thấp nhất (chúng là những chứng khoán cuối cùng được nhận các dòng tiền tự do nhưng lại là những chứng khoán đầu tiên phải chịu gánh nặng trong trường hợp vỡ nợ) thường được biết đến với tên gọi là “vốn cổ phần”. Mặc dù chúng không nhất thiết phải là cổ phiếu, song chúng thường cung cấp những mức lợi nhuận giống như kiểu cổ phiếu với tỉ lệ khoảng 15-20%. Những chứng khoán nằm giữa vốn cổ phần và các loại chứng khoán cao cấp được gọi là chứng khoán hạng trung (mezzanine).

Xếp ở thứ hạng cuối cùng trong số những CDO này thường được gọi là phần “lãng phí độc hại”. Tuy nhiên trong những năm gần đây, phần “lãng phí” này gần như đã trở thành “bổ dưỡng” do tỉ lệ vỡ nợ của các loại trái phiếu công ty thấp. Những người đầu tư vào loại giấy nợ này đã được hưởng lợi mà không phải chứng kiến quá nhiều rủi ro.

Song hiện nay, tình trạng này dường như đang thay đổi, ít nhất là ở một bộ phận của thị trường: nơi những CDO mua các loại chứng khoán được đảm bảo bằng tài sản và đặc biệt là những loại chứng khoán có liên quan đến thế chấp dưới tiêu chuẩn (subprime mortgage). Những khoản cho vay này đã được gộp lại và được bán ra với tư cách là những chứng khoán được đảm bảo bằng việc thế chấp nhà ở (RMBS), rồi sau đó những nhà phát hành CDOS đã mua lại chúng.Với thực trạng hiện nay là có quá nhiều những người đi vay dưới tiêu chuẩn chậm trễ trong việc hoàn trả những khoản nợ của họ, thì cơ chế này đang dần bộc lộ điểm yếu. Chỉ số ABX - loại chỉ số thể hiện cho một nhóm những nghiệp vụ hoán đổi tín dụng đối với các loại trái phiếu có liên quan chặt chẽ với hoạt động cho vay thế chấp có mức độ rủi ro cao - đã giảm hơn ¼ số điểm trong ba tháng đầu của năm nay.

Theo kết quả của một nghiên cứu về những CDO được đảm bảo bằng tài sản do Cơ quan xếp hạng tín dụng Moody’s thực hiện, thì tính trung bình có khoảng gần một nửa danh mục đầu tư của những CDO này đã đầu tư vào RMBS dưới tiêu chuẩn. Tuy nhiên trong một số trường hợp, tỉ lệ này lên đến gần 90%. Tổn thất sẽ rất nghiêm trọng đối với các nhà đầu tư đầu tư vào các khoanh cấp thấp hơn. Theo Moody’s, trong trường hợp xấu nhất có thể xảy ra, hầu hết tất cả các khoanh trái phiếu trong những CDO nói trên sẽ đều bị tụt cấp xuống hạng junk-bond (trái phiếu rủi ro cao).

Vượt qua giới hạn

Hãy tưởng tượng một quỹ phòng hộ hoạt động theo cơ chế nhân vốn đang sở hữu những khoanh rủi ro nhất của các CDO gắn với các khoản nợ dưới tiêu chuẩn. Theo tính toán của Hãng nghiên cứu Lombard Street, tỉ lệ nhân vốn kết hợp của một quỹ như thế có thể lên tới 54 lần, nghĩa là chỉ cần một sự giảm giá 2% là có thể làm phá sản toàn bộ danh mục đầu tư. Tuy nhiên cho đến nay thì chưa có dấu hiệu nào cho thấy có bất cứ một quỹ phòng hộ rủi ro nào đã từng đánh cược số phận mình lớn đến như thế; tổn thất được biết đến nhiều nhất, tính đến nay, là của một quỹ phòng hộ được niêm yết trên thị trường chứng khoán Luân Đôn - Quỹ Queen’s Walk, giá cổ phiếu của Quỹ này đã giảm 40% trong năm nay. Căn cứ vào những bằng chứng được truyền miệng lại, có thể thấy rằng nhiều quỹ phòng hộ rủi ro đã nhanh chóng nhận biết được những nguy cơ của hoạt động cho vay tiêu chuẩn thấp - và từ đó kiếm lời từ sự sụp đổ của thị trường.

Tuy nhiên, sẽ phải mất một thời gian mới có thể nhận thấy rõ những thiệt hại. Nhiều khoản cho vay thế chấp trong năm 2006 đến nay vẫn chưa có dấu hiệu bị mất khả năng thanh toán. Nhiều khoanh CDO hầu như hiếm khi được mua bán trên thị trường, chính vì vậy nên giá cả của chúng có lẽ đã không phản ánh đúng thiệt hại. Và vì thế mà các nhà đầu tư có thể sẽ không biết để mà giảm bớt số lượng nắm giữ các CDO kiểu này cho đến tận khi các cơ quan xếp hạng hạ mức xếp hạng của chúng, mà quá trình này thường phải mất hàng tháng.

Có nhiều hình thức CDO. Những CDO “dòng tiền” thường dựa trên một danh mục đầu tư các loại trái phiếu. Theo Ngân hàng thanh toán quốc tế (Bank for International Settlements), năm 2006 là một năm đạt kỷ lục với lượng phát hành lên tới 489 tỷ USD. Các CDO tổng hợp được xây dựng dựa trên nghiệp vụ hoán đổi: phương tiện CDO này bảo hiểm cho một danh mục trái phiếu, chi trả nhỏ giọt tiền lãi cho các nhà đầu tư và sau đó khấu trừ vốn từ những khoanh rủi ro nhất khi tình trạng vỡ nợ xảy ra. Cũng theo Ngân hàng trên, trong năm ngoái đã có một lượng CDO tổng hợp trị giá 450 tỉ USD được phát hành, nhiều hơn gấp đôi so với mức của năm 2005. Trong khi đó, các sản phẩm tín dụng dạng Nghĩa vụ đối với các khoản cho vay được thế chấp hóa (CLO) thì lại được phát hành dựa trên một danh mục các khoản vay, thường là những khoản vay các nhóm vốn cổ phần tư nhân huy động để đầu tư vào hoạt động mua bán, sát nhập công ty. Khu vực thị trường này hiện cũng đang phát triển nhanh.

Nghe có vẻ phức tạp song các công cụ này lại hoàn toàn chỉ là những công thức dễ hiểu. Lĩnh vực tài chính đầy khả năng sáng tạo đã lựa chọn các nguyên liệu và chế biến chúng thành một món súp đơn giản nhưng lại có thể gây hoang mang cho nhiều người. Một CDO2 đầu tư vào những CDO khác. Các CPDO là những Nghĩa vụ nợ theo tỷ lệ cố định mà có thể vay tới 15 lần giá trị vốn của chúng để bảo lãnh cho một loại chỉ số trái phiếu (chẳng hạn như iTRAXX) đề phòng rủi ro vỡ nợ; và kết quả là tạo ra một cấu trúc được nhân vốn ở mức độ cao mà có thể chi trả tới 2 điểm phần trăm cao hơn so với tỉ lệ tiền mặt nhưng lại được xếp hạng AAA. Các công ty kinh doanh sản phẩm phái sinh tín dụng (CDPC) hoạt động như một loại hình công ty tái bảo hiểm, kinh doanh các hợp đồng hoán đổi với những người buôn bán CDS. Họ nhân vốn của chúng lên gấp 30 lần dựa vào chênh lệch giữa biên độ hoán đổi khoản nợ ở cấp đầu tư với triển vọng vỡ nợ. Điều này nghe có vẻ đầy rủi ro, song Ông Tom Jasper thuộc hãng Primus Guaranty - một trong những người đi tiên phong trong lĩnh vực này - cho biết: trong năm năm qua kể từ khi thành lập, ông chưa hề phải gánh chịu một rủi ro vỡ nợ tín dụng nào.

Nhưng nếu như vậy thì, nguy hiểm nằm ở đâu? Đầu tiên là một mối đe dọa rõ ràng nhất nhưng ít gây lo lắng nhất. Cũng như với bất kỳ công cụ tài chính mới nào, một số nhà đầu tư có thể phải đối mặt với những rủi ro mà họ không nhận biết được. Ở một nơi nào đó, ai đó sẽ dựng lại tiểu thuyết Quận Cam ở Bang California, nơi đã phải gánh chịu tổn thất nặng nề do hoạt động đầu cơ vào các công cụ phái sinh lãi suất vào năm 1994. Đó sẽ là một tin không hay đối với các nhà đầu tư, song thực tế là con người ta lại luôn mất tiền vào mọi thứ, từ cổ phiếu công nghệ đến các loại hàng hóa. Đây chính là điều thường diễn ra trên các thị trường.

Đáng lo ngại hơn là rủi ro mang tính hệ thống. Việc phân tán rủi ro phải đảm bảo làm cho toàn bộ hệ thống được an toàn hơn. Khi một ngân hàng phá sản do không thu hồi được các khoản vay, những người gửi tiền ở các ngân hàng khác sẽ mất niềm tin vào hệ thống ngân hàng; kết cục có thể dẫn đến tình trạng co hẹp tín dụng trong toàn bộ nền kinh tế. Nếu như các khoản vay được nắm giữ bởi các nhà đầu tư, chẳng hạn như các quỹ phòng hộ với công thức đa dạng hóa rủi ro, thì mức độ ảnh hưởng của khả năng vỡ nợ công ty sẽ ít hơn. Mỗi nhà đầu tư sẽ chỉ chịu tổn thất theo tỷ lệ nắm giữ của mình mà thôi.

Quả thực hiện nay có vẻ như rủi ro đang được đa dạng hóa tốt. Ông Stephen Dulake - Trưởng nhóm chiến lược tín dụng Châu Âu của Tập đoàn ngân hàng JPMorgan - cho biết: ông sẽ không an tâm về thị trường các công cụ phái sinh nếu như các trạng thái rủi ro tập trung vào một số ít người nắm giữ, giống như tình trạng đã xảy ra vào năm 2005 khi xếp hạng tín nhiệm của các khoản nợ mà Ford và General Motors đang nắm giữ bị hạ thấp, do đó đã gây ra sự rối loạn trong thị trường CDO trong một thời gian ngắn. Cũng chính từ sau sự kiện này, thị trường đã được mở rộng ra và có nhiều nhà đầu tư hơn tham gia trên thị trường.

Việc mở rộng biên độ tín dụng sẽ làm cho một số nhà đầu tư bị thiệt hại (tất nhiên những người ở phía bên kia của thương vụ sẽ được lợi). Tuy nhiên theo quan điểm của Bà Lisa Watkinson thuộc Hãng Lehman Brothers thì sự tăng trưởng của thị trường CDS sẽ không bị sa sút đi. Bà nói: “Càng có nhiều sự bất ổn thì chúng ta càng có nhiều cơ hội để bày tỏ quan điểm của mình. Khi biên độ tín dụng ở mức độ rất thấp, mọi người đã nói rằng không cần thiết phải bảo hiểm rủi ro”.

Tuy nhiên, các sản phẩm phái sinh tín dụng lại tạo ra rủi ro về mặt đạo đức. Trước hết, một người nào đó phải bỏ tiền ra để cho vay. Nếu như họ biết chắc rằng mình sẽ bán khoản cho vay hoặc trái phiếu đó trong một vài tuần thì có lẽ họ sẽ không quan tâm đến việc liệu người vay có hoàn trả được khoản nợ đó trong thời gian năm năm hay không. Thực sự là nếu những người này được trả một khoản phí để làm như thế thì chắc chắn họ sẽ quan tâm đến số lượng các khoản cho vay hay trái phiếu hơn là chất lượng của chúng.

Hơn nữa, nếu như rủi ro được đa dạng hóa quá mức thì ai sẽ là người giám sát chặt chẽ chất lượng tín dụng? Đây chính là vấn đề của “một đứa trẻ mới biết đi ở bên cạnh bể bơi”. Nếu như một trong hai người bố hoặc mẹ có trách nhiệm trông đứa trẻ đó, thì người đó chắc chắn sẽ không bao giờ dời mắt khỏi đứa trẻ. Song nếu cả hai bố mẹ và cả những người khác nữa đều ở gần đó nhưng không phân rõ trách nhiệm trông nom đứa trẻ cho một ai thì có thể có lúc chẳng ai để ý đến nó vì người này nghĩ là người kia đang trông nó. Tất cả mọi người có thể đều đang đọc báo khi họ nghe thấy dấu hiệu cho thấy đứa trẻ bị ngã xuống nước.

Những người nắm giữ những khoanh vốn cổ phần nên hành động như những người cha mẹ có trách nhiệm bởi vì họ sẽ là những người phải gánh chịu thiệt hại đầu tiên nếu như tình trạng vỡ nợ xảy ra. Tuy nhiên, điều này sẽ trở nên khó khăn hơn đối với họ nếu như những chứng chỉ nợ mà họ nắm giữ đã được chuyển nhượng hai, ba lần .

Chính vì vậy, mặc dù toàn bộ hệ thống có vẻ như đã trở nên an toàn hơn, song những mối nguy hiểm mới có thể vẫn đang hình thành. Có lẽ các sản phẩm phái sinh tín dụng sẽ làm thay đổi cách cư xử của các nhà đầu tư và các công ty, khuyến khích họ chấp nhận nhiều rủi ro hơn. Đây dường như chính là điều đã diễn ra trên thị trường cho vay thế chấp dưới tiêu chuẩn ở Mỹ - nơi mà các tiêu chuẩn cho vay đã sụt giảm mạnh mẽ trong những năm gần đây, dẫn đến một sự gia tăng nhanh về số lượng các khoản cho vay quá hạn. Có lẽ là do khả năng vỡ nợ của các công ty vay nợ cao hơn so với mức mà các nhà đầu tư vào các công cụ phái sinh dự đoán, hoặc có thể do các nhà đầu tư thu hồi lại được ít giá trị hơn khi tình trạng vỡ nợ xảy ra.

Hay nói cách khác, nếu như các cá nhân cảm thấy an toàn hơn, họ có thể sẽ hành động một cách thiếu trách nhiệm hơn. Nó giống như “vấn đề về chiếc dây toàn”: những người lái xe có đeo dây an toàn có thể sẽ lái xe nhanh hơn vì biết rằng: nếu tai nạn xảy ra, họ sẽ ít có khả năng bị đập vào kính chắn gió hơn. Mức độ rủi ro tổng thể cũng diễn biến theo cách hành xử này.

Những vấn đề về tiền tệ

Vấn đề thứ hai song có lẽ khá nghiêm trọng, đó chính là tác động của các công cụ phái sinh đối với cung tín dụng toàn cầu. Theo Ông David Roche, thuộc Hãng Independent Strategy, các sản phẩm phái sinh đã tạo ra một hình thức thanh toán nằm ngoài tầm kiểm soát của giám đốc các ngân hàng trung ương. Ông nói: “Nếu như một người có thể mua một chứng khoán đại diện cho một tài sản mà chỉ phải bỏ ra một số tiền tương đương với 3-5% giá trị của tài sản đó, thì rõ ràng đã có một số lượng lớn thanh khoản được giải phóng. Các sản phẩm phái sinh đã dẫn đến sự ra đời của nhiều loại tài sản và các khoản nợ hơn. Bằng cách giảm bớt chi phí mua tài sản, bạn sẽ làm tăng nhu cầu về tài sản”.

Người ta thường biết đến hai loại tiền: tiền hẹp (tiền giấy và tiền kim loại) và tiền rộng (các tài khoản ngân hàng và các loại tài sản khác). Theo Ông Roche, cơ cấu này giống như một mô hình kim tự tháp ngược, với lớp trên cùng là các sản phẩm phái sinh trị giá gấp hơn 9 lần GDP toàn cầu. Trong đó mặc dù giá trị các sản phẩm phái sinh tín dụng chỉ chiếm một phần nhỏ song giá trị có liên quan của các công cụ này cũng đang làm cho giới quan tâm choáng váng. Theo số liệu của Ngân hàng Thanh toán quốc tế, giá trị danh nghĩa của các công cụ hoán đổi rủi ro tín dụng đã lên tới 20 nghìn tỉ USD vào tháng 6 năm ngoái. Và với tốc độ tăng trưởng về số lượng gần như đều đặn 200% mỗi năm kể từ năm 2000 cho đến nay, nhiều người cho rằng thị trường CDS sẽ sớm vượt qua ngưỡng 30 nghìn tỉ USD về giá trị (xem biểu đồ).

Cũng theo Ông Roche, loại “tiền” dạng phái sinh này không đang được sử dụng để mua lương thực, quần áo hay xe hơi - đó chính là lý do tại sao đã không có sự tăng lên chung của lạm phát. Tuy nhiên, loại tiền này đã được sử dụng để gây ra lạm phát về giá tài sản.
 Song điều đáng lo là mọi việc có thể diễn ra ngược lại. Một sự gia tăng chi phí vốn (có thể bắt nguồn từ những lo ngại về lạm phát) hay một sự gia tăng thái độ ác cảm đối với rủi ro (do sự tăng lên của những vụ vỡ nợ gây ra) có thể chính là thủ phạm gây ra lạm phát. Nếu khả năng thanh toán sụt giảm trên toàn hệ thống thì các sản phẩm phái sinh sẽ phải chịu tổn thất lớn nhất. Tuy nhiên nếu như các sản phẩm phái sinh đã và đang làm gia tăng nhu cầu về tài sản, thì kết quả cuối cùng có thể lại là một sự sụt giảm mạnh của giá tài sản.

Chính điều này làm cho câu hỏi hư hay ngoan khó trả lời. Cho đến nay, các sản phẩm phái sinh tín dụng đã cho thấy mặt tích cực của chúng. Sự tăng trưởng bùng nổ của các công cụ này đã đạt được trong bối cảnh các điều kiện kinh tế nhìn chung khá thuận lợi, các cuộc suy thoái diễn ra chỉ ở mức trung bình và tỉ lệ lãi suất thấp hay thậm chí còn giảm. Thực sự là chính các sản phẩm phái sinh đã giúp tạo ra những điều kiện thuận lợi đó bằng cách loại bỏ bớt những yếu tố cản trở về mặt tài chính đối với sự tăng trưởng kinh tế.

Tuy nhiên thì bản chất của chủ nghĩa tư bản vẫn luôn muốn kiểm nghiệm những ý tưởng mới về sự phá hủy và sử dụng những công cụ mới như là cơ sở cho sự quá thái mang tính đầu cơ. Như những gì Ông Roche đã viết về chúng: “Các sản phẩm phái sinh tín dụng giống như những điều tốt đẹp đối với Giáo hội Thiên chúa. Sẽ là tội lỗi nếu như bạn có quá nhiều điều tốt đẹp”. Không ai có thể chắc chắn được về mức độ bền vững của các sản phẩm phái sinh tín dụng cho đến tận khi chúng thực sự được kiểm nghiệm trong một cuộc suy thoái kinh tế hoặc tài chính nghiêm trọng. Song tất nhiên chẳng ai lại mong muốn điều đó xảy ra.

Thuật ngữ liên quan đến các sản phẩm phái sinh

Hướng dẫn từ ngữ chuyên môn

Nguồn: Tạp chí Economist